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十九大开启中国「政经新时区」

 
 
从改革立场来看,即便新周期到来,也并不意味?中国经济可以再度回到大干快干、大水漫灌、基建拉动、粗放发展的旧发展模式上来。拼资源、拼消耗、拼债务、拼环境时代已经一去不复返。旧模式的出清,新模式的建构才是启动新周期的先决条件。中国的政经新周期之路,就是自我革新和超越之路。
 
中共十九大10月18日拉开大幕,中国新政治周期将随之开启,中国经济会否同步进入新周期,为外界所关注。

乐观者认为,中国经济已告别过去长达6年的去产能、通缩和资产负债表调整,正站在「新周期」起点上。谨慎派则认为,长期货币超发、债务堆积、结构失衡以及改革迟缓,多年经济沉屙尚未真正迎来出清时刻。

经济新周期:另一个「国家牛市」?
近期中国部分经济数据有再度波动态势,显示经济回稳动能仍有待确认。加之金融风险、楼市泡沫、新计划经济抬头、地缘冲突风险升温等灰犀牛、黑天鹅不断,判言中国经济启动新周期仍为之尚早。

中国进入新政治周期,无疑需要稳定的经济环境护航,外界对十九大后同时开启「政经新时区」也有诸多期许。

对于现时中国经济而言,「新周期」不仅是指标层面的回暖,更是增长模式的全面升级。中国只有突破改革禁区、深水区,真正建立起经济增长新模式,完成新旧增长动能的转换,通过制度改革出清实体风险与金融风险,才能在十九大后政经新棋局中占据主动,再攀高地。

自2016年四季度以来,中国GDP季度同比增速已连续3个季度反弹。去年9月份开始,中国的PPI结束了54个月的负增长开始正增长。从全球经济大环境来看,今年也已显现出2008年美国金融危机以来最好的局面。数据的转暖,令中国经济开启新周期的声音渐盛。

有乐观经济学者认为,中国经济已告别过去长达6年的去产能、通缩和资产负债表调整,中国经济持续下滑的转捩点已经到来,中国经济已经完成了阶段性底部,供给出清与需求复苏,令中国经济走完增速换挡期「经济L型」,正站在「新周期」的起点上。从近期股市结构性牛市、债市调整、人民币汇率走强、商品上涨等市场表现看,均可验证新周期已经到来。

来自国际投行的一些预测数据也侧面呼应「新周期论」:花旗银行将今年三四季度中国经济增速预期分别从此前的6.5%和6.4%上调至6.7%和6.6%,并预计下半年中国经济仍将保持强劲增长,达成全年目标「几无悬念」。摩根大通将中国经济全年增速预期由6.7%上调至6.8%,认为中国有望继续成为全球经济的「稳定器」。英国央行在其通胀报告中说,英国央行基於过去4个季度的经济数据判断认为,中国经济已摆脱了过去两年来的风险,开始企稳。

乐观者判断认为,十九大后,新的政治经济周期的开启,也会使地方政府进入新的循环。一些基础性改革会全面展开,释放出诸多投资空间,特别是重点投入的一些战略性产业和服务性产业,未来空间更大。政府通过混改、PPP项目以及投资领域的全面放开,会为民间资本释放更多的空间。

偏执看空中国经济虽无根据,但由此判定,此轮经济增长已进入新周期却言之尚早。就现时中国而言,此轮增长属於新周期还是旧模式仍有争议。

事实上,不少分析认为,上半年中国经济的企稳,更多是周期性的反弹而非结构性改善:基建投资、房地产投资与国企投资贡献了新增投资的主要权重,而非来自自发性动力的民间投资。

从官方披露的经济数据看,7月份中国三大类投资增速已全面下滑:制造业、房地产投资增速均大幅回落,并创下2016年8月以来新低,1-7月份固定资产投资增速比1-6月份回落0.3个百分点,1-7月份房地产开发投资增速比1-6月份回落0.6个百分点,社会消费品零售总额增速比上月回落0.6个百分点。8月中国出口同比6.9%,再次创2017年以来新低,这一数据的进一步下滑,表明出口这一2017年经济重要发动机已开始降速。而从需求角度分析,投资将继续缓慢下滑,房地产投资增速也将延续销售下滑趋势。

谨慎经济学者认为,如简单以半年的反弹,就轻言中国经济已经告别多年的下滑,进入所谓的「新周期」,既是对中国经济短期的误导,更可能是对中国经济长期趋势的严重误判。放言新周期,不过是过去「国家牛市」的变体,倚重旧模式的增长只会是短暂的狂欢。

考虑到本轮全球经济复苏已进入下半场,复苏强度不会继续增强,去年以来支撑中国经济需求的「出口动能」可能已经见顶。此外,供给侧改革带来的政策红利也开始消退,需求面走软使得上游工业品价格上涨失去支撑。随着上轮政策刺激效果退潮,固定投资的全面降温引领7月经济数据的低迷,显示经济动能高峰已过,下半年中国经济将渐次步入短周期回落。

事实上,从当前经济周期角度观察,包括地产周期、库存周期、设备投资周期或多或少均有见顶或低迷迹象,经济下半年所面临的下行压力不容小觑。

对于一个经济调整周期而言,货币超发、债台高筑、结构失衡以及改革迟缓等,累积几十年的沉屙释放和清算过程不可能一蹴而就。而从供给侧改革来看,中国经济结构尚未出现根本性变化,当供给侧结构性改革的任务尚未完成,市场并未完全出清之时,期待「新周期」开启显然还为之过早。

五大「灰犀牛」「埋弹」新周期
相对于黑天鹅事件的难以预见性和偶发性,灰犀牛并非随机突发事件,而是在一系列警示信号和迹象之后出现的大概率事件。就现时中国而言,与其关注新周期,不如关注已经有危险苗头的灰犀牛,这些风险点将为中国经济进入新周期埋下定时炸弹。

灰犀牛一:楼市泡沫  在中央政府和地方政府密集调控下,中国楼市泡沫仍不容小觑。国家统计局官员表示,近几个月房价预期仍在波动中,预期背后的根本动力是投资甚至投机而非刚性需求,要避免泡沫破灭带来预期的迅速下滑可能造成的灾难。

近年来中国家庭部门的杠杆率明显上升,5年前按揭率约为15%,目前已翻涨至30%,5年间杠杆率提高一倍。今年上半年,中国的按揭贷款余额达20万亿左右,但居民部门在银行的存款为60万亿,是按揭贷款的3倍。

中国楼市的过度繁荣,绑架了地方政府和金融机构,并殃及实体经济发展。吹大了资产泡沫,积累了坏账风险。从各国各时期的危机经验来看,一旦房地产这个超级资产价格崩盘,接下来就是严重流动性危机、金融危机,甚至是经济危机。因此,随?中国经济转型攻坚,解套「房地产」、消灭楼市灰犀牛,成为中国经济向前的必然逻辑,但知易行难。

灰犀牛二:债务高企  数据显示,中国2016年总体宏观杠杆率已攀升到GDP的279%。特别是非金融企业杠杆率从2008年的98%迅速攀升到2016年的197%,高於美国等发达国家。

IMF预计,到2022年,中国的非金融部门债务将超过GDP的290%。IMF明确指出,国际经验似乎表明,中国目前的信贷轨迹是危险的,出现一场破坏性调整的风险越来越大。更高的债务水平将减少北京方面的「财政空间」,以应对银行间市场的任何潜在危机或人们对理财产品「失去信心」;这类产品的销售支撑了中国影子银行业的快速扩张。

事实上,在债务不断攀升的同时,过去10年期间中国的「信贷效率」急剧恶化,需要越来越多的资金来产生同样数量的增长。IMF 称,2008年时,需要大约6.5万亿元人民币的新增信贷使名义GDP提高5万亿元人民币,到了2016年,同样的增长需要20万亿元人民币的新增信贷。野村证券认为,如一个国家在5年之内债务率上升幅度在30%以上,那么其发生危机的概率会大大提高。

灰犀牛三:「新计划经济」抬头  去产能位列中国供给侧改革五大任务之首。但有观点认为,目前出清僵尸企业的主流政策思路并非通过市场化方式处理,而是通过分配指标与文件等行政方式去产能。调控行政化,在去产能方面过度注重去产量,在一些机制体制的调整上还没有全面展开,市场难以形成均衡的良性循环。

如此情况,在需求端不变的情况下,供给端减产带来供不应求,催生了黑色商品为代表的大宗商品价格上涨,行政性的供给干预不仅提高了中国钢铁产业的平均成本,且降低了产业总体的国际竞争力。

供应侧改革变种为供给侧管理,「新计划经济」抬头令市场和舆论担忧:模糊「有形之手」和「无形之手」边界,意味?改革的落实将过多依赖於政治意愿,令改革推进打上不确定性。

一项研究调查分析了上市公司中的78家「僵尸企业」,结果发现2014年之前已丧失持续经营能力的这些企业,债务总额却不降反升,从2010年的0.25万亿元持续升至2016年的1.09万亿元。

灰犀牛四:中美贸易战  美国特朗普政府8月份宣布启动对中国301调查,虽然此项调查将历时一年,但有舆论认为中美已打响贸易战第一枪。在全球化逆潮汹涌、保护主义大行其道之际,白宫悍然举枪,绝非好兆头。

据中国海关数据显示:今年1-7月中美贸易总值为2.18万亿元,增长20.6%,美国已是仅次于欧盟的中国第二大交易伙伴。最近10年间美国对中国出口年均增长11%,几乎是同期中国对美国出口年均增速的两倍。

作为全球第一大、第二大经济体,美国出口的26%的波音飞机、56%的大豆、16%的汽车、15%的集成电路目的地是中国。美国商务部数据显示,2016年,美国从中国进口了4628亿美元的商品,从中国进口额约占美国进口总额的17%。

中美双方在各自产业链条已深入融合,一旦两国并爆发大规模贸易战,则必将导致「伤敌一千自损八百」的两败俱伤局面。由於中国对于美国的贸易依存度相当高,双方开战对中国扩大出口显非利好消息,无疑会令中美贸易乃至经济蒙上阴影。

灰犀牛五:地缘政治风险  目前中国的周边安全形势紧张程度可谓近年罕见:美朝之间互相威胁开战,萨德部署紧锣密鼓,直接将朝鲜半岛架上「火药桶」;非法越界的印军虽已撤回,但印度国内仍不时有「必须作好战争准备」的杂音出现;南海方面,域外大国随时等待时机挑拨事端;钓鱼岛问题也不时成为热点。老问题的久拖不决与沉渣泛起,与新问题的冒头浮现和诡异恶化,交织於一体。

地缘政治风险升温,复杂因素交错,已频频将贵金属避险情绪推向了高潮。世界黄金协会(WGC)近期报告显示,黄金ETFs资金从2016年10月开始不断增持黄金并屡创新高,多头维持强势,显示黄金价格对全球的经济提前反应的特点。此外,美元承压下挫,也佐证地区局势紧张情绪蔓延。

中国面临?复杂的周边环境,新老问题哪一个解决起来都不容易。而随?中国快速崛起、势力范围辐射周边的大背景下,类似紧张对峙和博弈事件还会不断出现,且频次可能会越来越高。

中国周边的紧张局势升级,无疑会投射至国内的经济发展上。最为敏感的股市「恐慌指数」上升,所可能触发的「骨牌效应」不得不防。

政经新棋局  改革落实锤
中国对十面埋伏的灰犀牛不能做「静音处理」,在十九大开启政经新棋局之时,定义「新周期」不仅是指标层面的回暖,更是增长模式的全面升级,产业结构等「内核」和「基因」的升级,显较数字层面的变化更为重要。

就当前中国经济的任务单而言,重大结构性改革触及实质性问题并如期实施,实体风险与金融风险双重出清,以及用市场手段压缩「新计划经济」空间,都是题中之义。7月份中央政治局会议在研判中国经济时特别提到,「要站在经济长周期和结构优化升级的角度,把握经济发展阶段性特征」。

所谓长周期,就是市场化语境下的供给侧改革。不可否认,在改革初期,用行政手段强推可起到立竿见影效果,但在改革中后期,如不能在合适的时机从行政手段转向市场手段,将会出现价格扭曲和资源错配现象。

衡量供给侧改革成效的标准不是如何干预企业生产,而是是否解放和发展了生产力。欲避免搞成「新计划经济」,就须让市场充当「话事人」,决定资源配置,而不是回到计划和管制经济。

此间观察家认为,「僵尸企业」的退出,不应靠政府决定谁「活」谁「死」、谁去谁留。强化行政干预,不利於市场作用的发挥,不利於债务风险的化解,甚至会进一步导致「国进民退」,结构僵化,效率低下。用市场化手段出清风险和旧模式:包括淘汰落后产能和有偿债困难的低效率企业,果断打破刚性兑付,让僵尸企业完成市场化清算,让微观主体重新面临正确的市场激励,才是正途。

在连续投资刺激下,中国经济诸多结构性问题需要重大改革的「长期疗治」,因此,对于十九大时区的中国经济而言,完成市场出清与提速重大改革可谓「车之两轮、鸟之双翼」。重大结构性改革的提速,不仅能通过提高实体投资回报率来改变金融空转、纠偏资金「脱实入虚」并消化金融风险,且可通过提振生产率增强中国经济向上动能,并为民营企业创造新的发展空间。

除改革提速外,让改革落子触及实质性、关键性问题,啃下国企混改、财政税收等「硬骨头」,才能突破改革禁区、深水区,激发经济新动能。

从改革立场来看,即便新周期到来,也并不意味着中国经济可以再度回到大干快干、大水漫灌、基建拉动、粗放发展的旧发展模式上来。拼资源、拼消耗、拼债务、拼环境时代已经一去不复返。旧模式的出清,新模式的建构才是启动新周期的先决条件。一言蔽之,出清才有出路,改革才有未来,中国的政经新周期之路,就是自我革新和超越之路,除此别无选择。

编注:本文由香港《镜报》供稿。
 
 

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